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Peter Fuhrman
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Chairman, Founder and Chief Executive Officer at China First Capital (www.chinafirstcapital.com) , China-based international investment bank and advisory firm for private capital markets and M&A transactions. China First Capital has a disciplined focus on -- and strives for a leadership... More
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  • 金融改革影响浅析 — 21世纪评论

    21世纪网 PeterFuhrman 2014-01-14

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    核心提示:历时14个月之久的IPO全面停摆可谓是历史最长。但让人失望的是, 那段时间A股市场的表现并没有像期望的那样逐步回升,相反,其表现依旧是死气沉沉。

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    随着IPO的开闸,前两年低迷的融资环境终于告一段落。据中国首创最新发布的研究报告分析,今年,资本市场将进一步对企业注资,2014年中国企业 在全球市场的IPO数量有希望超过500家,并购市场将迎来大幅度发展。报告全文可在中国首创网站下载 http://www.chinafirstcapital.com/cn/research-reports

    历时14个月之久的IPO 全面停摆可谓是历史最长。但让人失望的是, 那段时间A股市场的表现并没有像期望的那样逐步回升,相反,其表现依旧是死气沉沉。IPO的停止只是暂停了对股市抽血的其中一个渠道,可以看到,在这14 个月中,限售股解禁后套现仍然在进行,上市公司再融资还在继续,因此股市的失血并没有停止。

    更重要的是,主导股指涨跌的核心因素应该是经 济周期和市场规律,用控制IPO这种行政手段来解决经济问题,只会干扰市场运行的正常程序,掣肘了直接融资功能,在加剧投资者恐慌心理的同时也触发了更多 的寻租行为。可以说,行政之风与市场化的矛盾才会真正伤害投资者利益,扭曲了市场心理预期和股指走势。保护投资者的利益不应成为暂停新股发售的理由,真正 的症结,在于中国证券市场的不成熟,具体体现在股市自身制度设计的不合理、市场化程度不高、概念炒作层出不穷、投资者盲目跟风等等。

    因 此,IPO的重新开闸和推进股票发行从核准制向注册制过渡的政策出台,有着相对积极的意义。中国首创的研究报告对核准制及注册制的影响分别做了较详尽的分 析。在注册制下,拟上市企业的最大挑战不再是监管者,IPO能否获取较高的发行价格取决于企业自身的实力。这也要求投资者将眼光放得更长远,发掘更多有潜 力的企业,并为其提供资金和战略、管理、市场开拓方面的资源。注册制的实施代表着行政审批制度带来的寻租成本大大减小,一级市场与二级市场的差距也将逐渐 缩小。这对金融市场的长期发展是十分有益的。

    较为明朗的政策环境对中国的PE行业也是一个有利的消息。PE与企业,尤其是一些新兴技术企 业的发展有着十分紧密的关系。前些年上市的企业中,有创投或私募股权投资机构支持的就有将近一半。贝恩的研究发现,有PE参与投资的中国公司领先于同行业 的上市公司。其中,前者年平均利润增长率高出其他上市公司50%。另外,PE投资的公司投资研发的力度更大,其研发投资额约占销售收入的2%,相当于同行 业上市公司的两倍;而后者同期的研发投入自2009年以来,已降低了约17%。

    虽然PE行业近些年出现了爆发性的增长,但其较为单一的退 出渠道却一直是其硬伤。在渠道畅通的时候还好,一旦碰上了如这次一般的IPO暂停,局面只能急转直下,其窘境从2013年新成立的人民币基金数目仅仅只有 两支,便可见一斑。与股市的低迷形成对比的,是并购市场的火热兴起。去年,超过五分之四的PE/VC投资项目采取了并购或管理层收购等方式退出。虽然这种 局面是无奈之下倒逼形成的,但事实上,在发达国家中并购才是PE项目退出的主要渠道。

    北大研究表明,中国的并购出售退出渠道发展不起来的 一个很大原因,在于难以实现杠杆收购。一个典型的杠杆收购中,有三个资金来源:收购方自有资金、夹层融资、银行贷款,一般比例在:25%、25%、 50%。而在中国当前的收购中,夹层融资和银行贷款基本难以获得。如果没有杠杆,全凭收购方的资金进行收购,无疑会大大减低并购可能性。从长期来看,随着 资本流动性的增加、利率的市场化发展和信贷的逐渐放松,并购出售退出将更加普遍。

    总的来说,在经历之前的一些列调整之后我们相信市场在逐步往一个更健康的方向发展。这体现了一个逐渐回归价值的过程。中国资本市场的环境会变得越来 越好, 一个健康的市场能自然地挑选出好的企业和好的PE,为中国企业的长期发展创造了更好的条件,并为中国的PE们制造了一些挑战和改变投资模式的动力,当然也 会为注重价值的投资者带来丰厚的回报。

    http://pinglun.21cbh.com/2014/1-14/3MMDAwMzZfMTA0MjY3Mg.html

    Jan 16 3:56 AM | Link | Comment!
  • 国企改革的必要性 (Chinese-Language Commentary For Caijing On SOE Reform, Why It's An Imperative.)

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    那些规模最大盈利最多的国企,无不是身处自然垄断行业或身处行业中的垄断地位,如银行、电力、石油、军工、通讯、航空、公路、自然资源及基础设施建设等等。最基本的经济原理告诉我们,在缺乏竞争的前提下,暴利是必然存在的。

    在十八届三中全会后,中国确定了经济体制改革的市场化方向与重点。中国首创最新发布的研究报告表示,在新的一年里国企改革的力度将 会加强,推动国有企业完善现代企业制度、提高企业效率;鼓励国有资本、非国有资本交叉持股、促进股权多元化发展;改革国有企业干部管理体制,建立职业经理 人制度,将成为国企改革的重点内容。

    国企改革问题之所以一再被提起,是因为国有企业的传统监管与经营模式已越来越无法适应中国经济的发展速度。国企的问题是历史性的,也是政策性 的。虽然相比二十年前国企效率和经营思路已进步巨大,但现在的经济环境也与已往有着大大的不同。 随着其他所有制企业,尤其是民营企业的快速发展,和市场化程度的不断加强,国企的衰退速度只会越来越快,这就是以优胜劣汰适者生存为基础的市场经济规律。 然而,中国的社会主义体制决定了政府不可能放弃国有企业的主导地位;不管是国有资产的产权改革还是国有资产的市场化经营改革,完全退出和大规模私有化都不 太可能成为主旋律。

    在这种情况下,国企改革的重要性就不言而喻了。但在此之前,我们必须先要清楚,国企与民企的差距在哪里,换言之,国企是否真的缺乏效率,其程度如何。在许多报道中,中国的国有企业都是光鲜亮丽的。新世纪以 来,一度严重亏损的国有企业逐步复兴,一大批国有巨头在市场竞争中不断扩张。从2001到2010年,国有及国有控股公司累计盈利超过8万亿元,并且盈利 连年快速增长。在每年的中国企业500强评选中,国有企业至少占据六成以上,并且无论是从企业数量,还是营业收入、资产总额、或者实现净利润总额来看,国 有企业相对民企都占据绝对优势。甚至在国门之外的全球500强排名中,中国国有企业也频频现身。

    但如果细看下来,那些规模最大盈利最多的国企,无不是身处自然垄断行业或身处行业中的垄断地位,如银行、电力、石油、军工、通讯、航空、公路、自然资源及基础设施建设等等。最基本的经济原理告诉我们,在缺乏竞争的前提下,暴利是必然存在的,因此任何效率指标在这种情况下都不能说明问题。为 了将国企与民企放在一个相对公平的环境下进行对比,我们采用工业企业数据来做一个简单的分析。当然,即使是工业企业,国企也享受了各种的政策倾斜,例如较 低的融资成本和土地租金,税收减免以及各种财政补贴等等;同时,国企也受到了诸多政策束缚,让繁琐的行政审批拉低了效率。但从2011年17,052个规 模以上国有及国有控股(后统称国有)工业企业和180,612个规模以上私营工业企业个数来说,这个行业有着相对充足的样本和相对激烈的竞争。

    我们在此仅用国家统计局提供的数据做一个简单的比较分析。

    第一个指标是资产回报率ROA,由净利润与总资产的比率计算而得。

     

    第二个指标是企业亏损总额/企业总资产

     

    第三个指标是主营业务收入/主营业务成本

     

    这三个指标在很大程度上可以反映企业的盈利能力和亏损情况。ROA在评估企业效率方面是应用最为广泛的指标之一,该指标越高,表明企业资产利用 效果越好。从图表可以看出,私营工业企业(私企)的资产回报率一直高于国企,并且在08年之后两者差距迅速拉大。从亏损情况来看,私企的情况也一直好于国 企。从主营业务看,私企在增加收入和节约资金使用方面一直在进步,相反,这一指标对于国企则是不断在下降。

    另一方面,国有工业企业的负债情况也不容乐观,特别是在08年之后,其资产负债率大幅度上升。其中,08-11年,非流动负债总额从3万亿上升至5.8万亿,增速惊人。

     
     

    2011年,每个私企的平均负债额(总负债/企业个数)为0.39亿元。而国企则超过为10亿元,两者相差25倍。也许国有工业企业聚集的细分 行业与民企有所不同,但我们相信如此大的差距,是不能仅仅用行业差异来解释的。虽然不能简单地把高负债与高风险划上等号,但至少这组数据给了我们一个警 示,说明国企经营存在问题,其偿还债务的能力较低。

    通过以上分析,我们认为国企改革是有其必要性的,并且,改革的需要还十分迫切。如果中国政府希望确保国有经济的活力、控制力和影响力,那么以现在这种水平来说是不可能的,否则只能导致被低效企业控制的中国经济的衰退。

    Note:以上工业企业数据全部为规模以上。1998年至2006年,规模以上工业是指全部国有及年主营业 务收入达到500万元及以上的非国有工业法人企业;从2007年开始,按照国家统计局的规定,规模以上工业的统计范围为年主营业务收入达到500万元及以 上的工业法人企业;2011年经国务院批准,纳入规模以上工业统计范围的工业企业起点标准从年主营业务收入500万元提高到2000万元。

    报告全文:http://www.chinafirstcapital.com/cn/research-reports

    作者:Peter Fuhrman (中文名傅成)中国首创创始人兼董事长

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    http://comments.caijing.com.cn/2014-01-13/113811300.html

    Jan 13 6:26 PM | Link | Comment!
  • China IPO Rules Overhauled For PE And VC Firms — China Daily Article

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    Friday, January 3, 2014

    Private equity and venture capital firms will have to conduct their business differently in China in 2014, after regulators overhauled initial public offering rules.

    Chinese PE and VC companies used to evaluate the companies by the standards of the China Securities Regulatory Commission for quicker IPOs, but now the market will play a more important role, said Peter Fuhrman, chairman, founder and chief executive officer at China First Capital.

    "Under the new IPO system, the share pricing of an IPO company is decided by its strength and competitiveness, so investors will choose companies with real potential to invest in and provide them with the resources of strategy, management and market development to make their own return the best," said Fuhrman *.

    Private equity and venture capital firms will not find it easy to earn money any more after the new share-listing reform plan is carried out, because even if the companies they invested in get listed, they will still face the risk of losses, said Jin Haitao, chairman of leading Chinese equity investment firm Shenzhen Capital Group Co Ltd.

    Jin said PE and VC institutions should cultivate real investment capabilities including those in value-discovery and negotiating. Pre-IPO deals cannot be guaranteed to earn money any more.

    A total of 83 Chinese companies completed the examination and received approval from the China Securities Regulatory Commission. About 50 are expected to have finished all IPO procedures and be listed before the end of January. More than 760 companies are in line for approval. It will take about a year to audit all the applications.

    In the IPO reform plan announced at the end of November, information disclosure has become more important and the China Securities Regulatory Commission will only be responsible for examining applicants' qualifications, leaving investors and the markets to make their own judgments about a company's value and the risks of buying its shares.

    More and more Chinese companies applying for IPOs asked for cooperation with multinational accounting institutions, according to Hoffman Cheong, an assurance leader at Ernst & Young China North Region.

    Cheong said the information disclosed can be different after the IPO reform plan is carried out.

    According to the IPO reform plan, so long as an issuer's prospectus is received by the commission, it will be released on the commission's website. The company should buy back shares if there is a false statement or major omission. Also it should compensate investors if they lose money in certain situations.

    http://www.chinadailyasia.com/business/2014-01/03/content_15109395.html

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    (* Note: I never spoke to the reporter. As far as I can tell, the quote was translated into English, rather clumsily, from a Chinese-language commentary of mine published recently in a Chinese business publication. If asked, I would have said that companies need to choose PE investors carefully, and vice versa.)-

    Jan 04 4:30 AM | Link | Comment!
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